Alicia Garcia Herrero: 中国企业越趋偏好发美元债

　　【熊猫时报讯】中国企业过去两年于在岸债券发行量增长强劲，但最近终于放缓，由于中国利率开始上涨，来自发行人财务状况与充足的投资者的动力开始减弱，相比之下，儘管规模仍较在岸市场小，离岸债券增长动力明显有所加强，发行量更可能较去年增加一倍，除了中国进出口银行表明有发行更多美元债券的计划，财政部亦宣布今年将发行离岸债券。

　　为了追踪及分析中国离岸与在岸企业债券发行状况，我们构建了法国外贸银行中国企业美元离岸债券指数及相关在岸企业债券指数，于不同行业及信用风险进行更全面比较，并分析最近中国海外债券市场快速增长的背后原因。这对于中国企业债券发行人和全球投资者尤其重要，特别是香港即将透过「债券通」成为中国在岸企业债券市场的新入口。

　　货币政策不像从前宽鬆

　　上述的中国债券指数指出利差从2017年初开始有利离岸市场，尤其是没有加入滙率预期时。这充分解释了中国企业增加利用离岸市场举债的趋势，而背后原因为货币政策已经没有从前宽鬆、流动性更紧张与金融行业内对手风险增加，导致自2015年中起比离岸便宜的在岸市场融资成本提升。

　　虽然收益率是关键因素，但问题是滙率预期是否对债券发行有深入影响。从行业角度看，金融行业在岸融资成本持续增加，使离岸市场更具吸引力，当考虑到人民币贬值预期时，利差亦只有100基点。另一方面，非金融而行业融资成本利差减速则较慢。

　　就信用风险而言，我们同样发现信用风险越低，离岸融资越吸引。风险最低的准政府债券，即使加入市场对人民币贬值预期后，利差依然有利离岸发行。对于投资级别，离岸债券市场在没有考虑滙率预期时更吸引，但如果资金用于购买在岸资产，可能会有滙率风险。风险较高的分类则相反，特别是高收益，没有滙率因素的利差于最近才转正，导致在岸债券市场对发行人仍较吸引。