迟做总比不做好?
【熊猫时报讯】中国中化集团(Sinochem Group Co.)和中国化工集团公司(China National Chemical Corp.，简称:中国化工)这两家大型国有化工企业三年的合并努力终于有了回报。两家未上市公司的董事长上周表示，两家公司的合并终于“在进行中”。
这样的交易将创造出一个收入约为人民币1.04万亿元(合1522亿美元)的庞然大物。如果该公司上市，其市值可能达到人民币7,70亿元，其市盈率为大型化工企业的0.75倍，大致相当于巴斯夫(BASF SE)、陶氏化学(Dow Inc.)和Nutrien Ltd.的市值总和。
不过，规模并不代表一切，中化集团完成的任何交易看起来都不像是成功，而更像是一瘸一拐。
原因在于中国化工庞大且不断增长的债务。2017年，在中国海外收购热潮的巅峰时期，该公司斥资430亿美元收购了瑞士农业科技巨头先正达公司(Syngenta AG)。自那以来，由于持续的资本支出远远超过运营现金流，该公司的借款一直在增长。与6月底的人民币净负债4,42.3亿元(合636亿美元)相比，为先正达交易提供资金的200亿美元显得微不足道。
营业收入仅够支付利息，而且自收购完成以来，该公司一直没有盈利。尽管人们希望，中国可以大幅提高国内农业生产率和食品安全，但先正达在中国大陆的销售额几乎没有增长，收入增幅最大的是来自拉丁美洲。难怪中国驻瑞士大使称这次接管是一个错误。
分拆将在一定程度上逆转债务时钟。宁泽宁一直在努力将中国化工和中化集团的农业资产合并为一家适合在内地交易所上市的公司。路透社(Reuters)去年援引知情人士的话说，政府支持的投资者可能提供100亿美元的ipo前融资，以换取该公司20%至30%的股份。如果能从较小股东那里筹集到类似的资金，中化集团最终可能获得200亿美元，同时仍持有其上市的农业科技公司的多数股权。
要完成期待已久的首次公开募股，没有比现在更好的时机了。中国股市目前处于泡沫状态——这是筹集廉价资金的完美环境。由大型企业组成的沪深300指数（CSI 300 index）的市盈率最近突破16倍，这是自2015年股市泡沫以来的首次突破。
不过，还有一些消息可能会给工作带来麻烦。上个月，美国国防部将中化集团和中国化工集团公司列入其认定的一项名单。这给了白宫广泛的权力，可以对任何与他们有业务往来的公司实施严厉制裁。
一方面，中国中化集团(SinoChemChina)的银行家们将不得不希望，中国股市的狂热行情能够持续足够长的时间，以便他们完成剩余的售股工作。另一方面，他们会紧张地寻找特朗普深夜发推特的迹象，这可能会毁掉整个融资计划。先正达97%以上的业务在中国以外。如果实施制裁，只有与中化集团完全分离，才能使其免于破产。
制裁也对该行业的未来构成了达摩克利斯之剑。中国化工投入的数十亿资金只是近年来中国在建的众多新化工厂中的一小部分，恒力石化(Hengli Petrochemical Co.)、熔盛石油化工(Rongsheng Petrochemical Co.)甚至巴斯夫(BASF)都在计划或建设大型化工厂。尽管国内需求迅速增长，但这些工厂需要强劲的出口市场来消化它们的产品——但如果美国政府出手重击，中化集团将无法获得这条途径。
更好的前景是放弃在国内进行IPO的计划，将先正达连同中国化工所持轮胎生产商倍耐力(Pirelli & C. SpA) 45%的股份以及中化集团旗下的石油交易子公司全部售回市场。这将放弃中化集团宏伟的战略雄心，但至少能从废墟中抢救出最大数额的现金。
在匹兹堡大学(University of Pittsburgh)获得MBA学位的董事长，可以将自己的技能用于一项比做大宗交易更重要的任务：量入为出。曾几何时，中化集团本身就是股票上市的候选企业。如果要达到吸引投资者所必需的规模，就必须进行彻底的清理。
[ 华尔街文摘译 – 原文 Bloomberg — 2020年9月8日]
